央行三連招防風(fēng)險去杠桿

中期借貸便利、常備借貸便利、逆回購等利率先后調(diào)整——
央行三連招防風(fēng)險去杠桿

春節(jié)前后，央行先后調(diào)整了中期借貸便利（MLF）、常備借貸便利（SLF）、逆回購等多種政策操作利率，引發(fā)市場關(guān)注。業(yè)內(nèi)專家認為，連續(xù)調(diào)整短端和長端利率之后，央行向市場融資的利率已全面提升，顯示出更加注重松緊適度保持中性的政策意圖，有利于調(diào)節(jié)好貨幣閘門，抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟金融風(fēng)險。

利率走廊整體上移

相對于存貸款利率，逆回購、SLF、MLF操作利率并不為廣大群眾所了解。實際上，隨著利率市場化改革的推進，這幾種利率也逐漸成為重要的政策操作利率，主要針對貨幣、債券等金融市場領(lǐng)域，是央行調(diào)控的重要工具。

海通證券宏觀首席分析師姜超認為，通常意義上的加息、降息都和存貸款基準利率的變化有關(guān)。但其實還有另一套官方利率，主要以回購招標利率為代表。其與存貸款利率的區(qū)別在于前者主要影響貨幣和債券市場，而后者主要影響貸款市場。

招商銀行資產(chǎn)管理部高級分析師劉東亮認為，中國正處在新舊基準利率體系過渡進程中，舊的基準利率影響力日益下降，公開市場操作、MLF等流動性工具利率影響力日益上升。

春節(jié)前央行上調(diào)了MLF利率，為上調(diào)中長端利率；節(jié)后上調(diào)逆回購和SLF利率，為上調(diào)短端利率，相當于央行全面調(diào)升了向市場融資的利率曲線。

值得注意的是，在這次短端和長端利率整體上浮之中，短端政策利率中期限最短的隔夜品種，也就是逆回購和SLF的隔夜利率，出現(xiàn)了“非對稱”調(diào)整，隔夜逆回購利率上調(diào)10個基點，而隔夜的SLF利率上調(diào)達35個基點，利率波動區(qū)間變大。

天風(fēng)證券高級宏觀分析師宋雪濤認為，本輪政策利率上調(diào)之后，隔夜期限的“實際利率走廊”變寬了25基點，說明央行對市場利率波動的容忍度在提高，貨幣市場利率波動性可能上升。

中國人民銀行行長助理張曉慧近日撰文指出，2016年以來，人民銀行進一步完善央行利率調(diào)控和傳導(dǎo)機制，一方面，持續(xù)在7天回購利率上進行操作，釋放政策信號，探索構(gòu)建利率走廊機制，發(fā)揮SLF作為利率走廊上限的作用；另一方面，也注意在一定區(qū)間內(nèi)保持利率彈性，與經(jīng)濟運行和金融市場變化相匹配，發(fā)揮價格調(diào)節(jié)和引導(dǎo)作用。為增強利率傳導(dǎo)效果，在通過MLF常態(tài)化提供流動性的同時，注意發(fā)揮其作為中期政策利率的功能。最新的實證檢驗顯示，央行7天回購利率和MLF利率這兩個主要的操作利率品種對國債利率和貸款利率的傳導(dǎo)效應(yīng)總體趨于上升。

重在防風(fēng)險

政策利率整體上調(diào)之后，金融市場融資成本必然抬升，央行為何在此時連續(xù)釋放政策信號？

中信證券首席宏觀經(jīng)濟學(xué)家諸建芳認為，此次政策利率上調(diào)，意在抑制資產(chǎn)泡沫和“去杠桿”。劉東亮表示，這是央行去年開始的強力去金融杠桿、控制金融系統(tǒng)性風(fēng)險政策的進一步體現(xiàn)，央行對貨幣政策的定調(diào)正趨向于中性偏緊。

有觀點認為，本次調(diào)整考慮到了經(jīng)濟企穩(wěn)，通脹中樞回升等因素，政策利率將會繼續(xù)上調(diào)?？陀^上說，經(jīng)濟信號轉(zhuǎn)暖確實為調(diào)整提供了時間窗口，但市場人士認為，縱觀近期政策工具運用和監(jiān)管辦法調(diào)整，不難發(fā)現(xiàn)，隨著貨幣政策重心已轉(zhuǎn)向抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟金融風(fēng)險，調(diào)節(jié)好貨幣閘門、實施宏觀審慎監(jiān)管才是此次調(diào)整的主要意圖。

2014年四季度以來連續(xù)降息降準而帶來的相對寬松的貨幣政策環(huán)境已經(jīng)改變，當前貨幣政策操作方向是穩(wěn)健略偏緊的。這一點隨著央行去年下半年以來在貨幣市場的一系列操作，越來越明確。

姜超認為，中央經(jīng)濟工作會議定調(diào)，抑制地產(chǎn)泡沫、防范金融風(fēng)險和推進改革將是今年首要目標。央行也在逐步落實去杠桿、防控金融風(fēng)險政策，自去年四季度以來，資金市場利率大幅走高，不斷接近SLF利率上限。本次政策利率上調(diào)是短期經(jīng)濟穩(wěn)定、通脹回升背景下，央行對于金融同業(yè)大幅擴張和天量信貸做出的去杠桿又一舉措，與2013年監(jiān)管非標擴張類似。

上調(diào)難以持續(xù)

利率走廊整體上移之后，下一步逆回購、SLF等政策利率是否會持續(xù)上調(diào)，存貸款基準利率是否會發(fā)生調(diào)整，更加引人關(guān)注。

姜超表示，逆回購、SLF和MLF利率的提高，最終也會傳導(dǎo)至貸款利率，疊加房地產(chǎn)調(diào)控政策趨嚴因素，仍將給經(jīng)濟帶來下行壓力。當前地產(chǎn)、汽車需求已趨回落，工業(yè)品庫存已經(jīng)開始回升，利率提升或加快經(jīng)濟下行，也意味著政策利率提升不可持續(xù)。

諸建芳表示，我們認為央行在提高資金利率至一定水平后將停止上調(diào)。2017年CPI漲幅預(yù)計不會高，因為目前工業(yè)品價格已在相對高位，隨著基數(shù)的走高，2017年下半年P(guān)PI將會出現(xiàn)持續(xù)回落，食品價格上行空間也有限，抑制通脹壓力不大；同時，經(jīng)濟下行壓力仍然不可小覷，經(jīng)濟基本面不支持持續(xù)的、大力度的“加息”。

雖然貨幣政策已經(jīng)更加強調(diào)中性，但業(yè)內(nèi)專家認為，現(xiàn)在還不能認為貨幣政策已經(jīng)全面轉(zhuǎn)向，存貸款基準利率調(diào)整的概率較低。

諸建芳表示，簡單認為貨幣政策“全面轉(zhuǎn)向”與積極財政政策存在沖突。如果貨幣政策全面收緊，一方面，財政政策很難實現(xiàn)其目標，因為流動性收緊不支持準財政的發(fā)力；另一方面，貨幣政策收緊將加大積極財政政策需要實施的力度。2016年6.7%的GDP增速里基建發(fā)揮了重要作用，全年基建增長15.7%，如果貨幣政策進入加息周期，那么將抑制投資和消費，貨幣政策收緊也不利于基建投資高速增長。

中金首席經(jīng)濟學(xué)家梁紅認為，貨幣政策重心轉(zhuǎn)向抑泡沫和防風(fēng)險，預(yù)計今年MPA考核將獲得更嚴格的執(zhí)行?？傮w而言，雖然央行相關(guān)舉措在引導(dǎo)金融市場利率上行，但中國經(jīng)濟增長仍面臨一些不確定性，我們認為近期存貸款利率不會調(diào)整。（記者 張忱）